方正证券(601901.CN)

方正证券深度研究:收购民族完成外延布局,互补、协同共促效率提升

时间:14-01-13 00:00    来源:广发证券

收购民族完成外延布局,区域互补、业务协同共促效率提升

方正证券(601901)公告,拟通过新发股份购买资产方式收购民族证券100%股权,即方正证券向民族证券全体股东以6.09元/股发行21.68亿股收购民族100%股权,交易完成后民族证券将成为方正证券全资子公司。民族证券评估价值132.02亿元,对应最新PB为1.9倍。按照两家公司合并后口径,13H1净资产、净利润将分别上升至证券公司排名的第7位、第15位。

短期而言,收购民族证券的PB估值1.9倍较为合理,且低于方正证券最新PB估值2.4倍,有利于降低收购完成后的整体PB估值。

长期而言,1)民族证券营业部主要分布于东北、西南地区,与方正证券主要分布于中部、东部地区的营业部形成区域互补;同时民族证券在投行、资管等业务领域专业能力较强。本次收购完成后,零售客户资源的大幅增长,通过对接资管、投行、两融等丰富产品线,有利于产生规模效应。2)在国内证券行业新开户持续处于低迷水平背景下,通过外延扩张的方式,快速抢占客户资源,也是公司重要的战略考虑之一。3)通过方正证券日渐市场化的机制影响,有望促成收购之后的民族证券的基本面积极改善。

终止收购信托短期可能降低盈利增长预期,但利于公司专注证券领域

由于监管等外部因素,方正证券拟终止现金收购方正东亚信托70.01%股权的事项。我们认为,短期而言,终止收购信托可能会降低方正证券短期的盈利增长预期;但从中长期来看,公司专注于证券行业,积极推进与民族证券的整合工作,有利于在证券领域上获得更大的效率提升;同时,在目前券商资管已经能够部分替代信托牌照的背景下,收购信托已并非做大财富管理业务的必需选项。

公司资本中介业务快速发展,资金逐渐趋紧可能会促发再融资需求

考虑到方正、民族的资本中介业务均处于快速增长态势,对于资金的需求将逐渐增加,预计未来可能会触发再融资需求。在证券行业整体转型“重资产”模式的大背景下,券商募资后将更快将资金转化为盈利;此外,通常再融资还将进一步增加PB估值的安全性。

投资建议:维持“谨慎增持”评级

综合以上基本面因素,我们维持公司“谨慎增持”评级。我们认为,短期而言,因为终止收购信托,可能会降低公司短期内的增长预期;但中长期而言,公司通过外延扩张方式专注于证券领域,迅速扩大客户资源,通过相对灵活的管理机制渗透等,有望促进与民族证券合并之后的基本面改善;同时预计未来可能的再融资需求有利于公司在行业转型“重资产”模式下充实资本,丰富“重资产”业务线,提高客户粘性,进而获取领先优势。

假设方正证券2014年顺利完成新发股份购买民族证券100%股权的事项,预计方正证券2013-15年综合收益分别为12.7亿元、18.3亿元、21.8亿元,对应摊薄后每股综合收益分别为0.21、0.22、0.26元,2013-15年PE分别为28、27、22倍;预计2014年末BVPS为2.91元,对应2014年末PB为2.0倍。

风险提示:终止信托收购对短期盈利影响等